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回顧巴菲特的那些投資敗筆


cye.com.cn 時間:2014-5-7 23:23:16 來源:21世紀經濟報道 作者: 我來說兩句

5月5日,周一。巴郡上周六舉行股東周年大會,投資者可以從巴菲特身上得到什么啟發,留待“價值一派”高人出手。然而,“神”也是人,老畢試從金融海嘯前后巴郡兩宗重大交易,一窺巴菲特有多巴菲特。

一如所料,巴郡股東于表決中否決一項迫公司派息的動議。以掌握在巴菲特手上的投票權,表決結果不問可知。撇除這個因素,渴望股神歸還現金的股東恐怕只屬少數。投資巴郡,信的不是Warren Buffett這個金漆招牌嗎?

巴菲特金句無數,最為投資者津津樂道的,莫過于“別人恐慌時貪婪,別人貪婪時恐慌”。正如一切智者之言,講得容易做就難,巴郡股東也許都有自知之明,不介意無股息收,只求股神年年跑贏大市,不斷替其資本增值。然而,自上世紀九十年代末以來,巴菲特戰績已不若之前數十年輝煌。這不僅證諸巴郡資產凈值自2000年起年均增長僅6%,遠遜以往年均二成以上的回報;令粉絲更失望的是,過去五年巴郡資產凈值上升步伐落后于標普500 指數。

自上世紀五十年代中以來,以五年為比較基礎,巴郡從未跑輸標普500,股神表現確實今非昔比。巴郡另外兩位投資經理過去五年皆能輕松跑贏大市,巴菲特差強人意的戰績,看來非投資組合龐大足以解釋過去。

細看巴郡的投資紀錄,金融海嘯前后有兩宗交易非常有趣,其一很巴菲特,另一則“反巴菲特”。巴郡股東大會剛過,談之甚宜。

從【附圖】可見,巴郡手頭現金近期回升至接近500億美元水平。圖中顯示現金明顯萎縮的時段,正是2008/09年市場最兵荒馬亂的日子。集團手頭現金于2009年降至約260億美元低位,當時發生了什么事?巴郡宣布收購鐵路營運商伯靈頓(Burlington Northern Santa Fe),作價267億美元。此前數月,巴菲特已在人心惶惶之際買入高盛和通用電氣(GE)優先股,把“別人恐慌時貪婪”的股神心法演繹得淋漓盡致。除了2008/09年外,巴郡現金水平在2011年底和2013年初亦曾顯著回落。留意股神動態者想必記得,巴郡于2011年底大手入股美國銀行和化工集團Lubrizol;去年初則收購美國國務卿克里妻子家族經營的茄汁大廠亨氏(Heinz)。

現金消長跟投資活動成反比,巴郡現金水平近期回升至接近500 億美元,意味著巴菲特再度儲足彈藥,靜候下一個別人恐慌時貪婪的機會來臨。

以上交易,處處流露著巴菲特的一貫風格。然則,什么是“反巴菲特”?話說2009年,股神直認在一項投資上犯了重大錯誤,此乃一度占巴郡股票組合一成半的石油企業Conoco Phillips。

以巴菲特的作風,估值不吸引不買,“護城河”不夠深亦不考慮。要求如此嚴格,股神按理不會在條件不合下三番四次增持Conoco Phillips。然而,2007至08年,巴郡從1800萬股起步,一直增持至接近8500萬股,投入資金由10億美元增至70億美元。巴菲特買入前五年,Conoco Phillips股價已從13美元升至60美元(經拆股調整),此股對價值投資大師應無多大吸引力。事實剛好相反,巴郡買入該股的平均價高達85.35美元。金融海嘯未幾爆發,不出一年,巴郡以不出一半的價錢清倉,釋放資金另作投資。


這宗投資堪稱巴菲特一生最大的敗筆。回想該役,股神看中Conoco Phillips什么,以致一反常態愈貴愈買?像ConocoPhillips這種垂直式經營的綜合油企, “護城河”不見得怎么可靠,更談不上任何品牌效應,唯一可能吸引巴菲特的,是生產成本相對其他油企有些微優勢(未做過調查,不敢斷言)。難道股神對其時大行其道的Peak Oil 理論信之不疑,以價值投資巨人的身份,追逐快將爆煲的“超級商品牛市”?

卻其實,“神”者,人也。巴菲特投資大虧的例子,豈止此宗?2008 年,巴郡曾斥資2.44億美元,入股兩家在巴菲特眼中估值吸引的愛爾蘭銀行。同年底,巴郡按市值入賬,虧剩2700萬美元,投資減值89%!

身經百戰的股神不失幽默,以網球術語“非壓力失誤”(unforced errors)來形容這項投資。強如巴老,賺蝕也得講求天時地利,何況你我。

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